Jakiś czas temu na naszym rynku zagościła moda na inwestowanie w spółki dywidendowe. Również wiele TFI oferuje fundusze “dywidendowe”, lecz nie ma jednej koncepcji, która za nimi stoi. Jeden fundusz może inwestować w spółki dywidendowe, a inny po prostu wypłaca dywidendę, chociaż inwestuje w różne klasy aktywów. Czy warto inwestować w spółki dywidendowe? Czy lepiej inwestować w aktywa polskie czy zagraniczne? Jaka formuła funduszu dywidendowego jest najlepsza? Dziś moim rozmówcą jest Kamil Cisowski, Dyrektor Zespołu Analiz i Doradztwa Inwestycyjnego DI Xelion.
Jaka idea stoi, według Ciebie, za inwestowaniem w spółki dywidendowe?
Właściwe wydaje mi się spojrzenie typowe dla amerykańskich inwestorów indywidualnych. Nawet umiarkowanie zamożni właściciele akcji są w stanie regularnie przez lata inwestować w nie swój kapitał, otrzymując regularnie dywidendy, które przynoszą przez lata wypłaty traktowane przez nich mniej więcej tak samo, jako kupon z obligacji czy zwrot z lokaty. Oczywiście ich portfele są podatne na znacznie większe wahania wartości, ale jest to drugorzędne z perspektywy wypłat, które są znacznie bardziej stabilne. Ponieważ stosują zazwyczaj strategię buy-and-hold i prowadzą systematyczne zakupy, także ryzyka poważnych strat wartości kapitału znacznie maleją. Długoterminowo powinni też uzyskać dodatkowy wzrost z uwagi na wzrost cen akcji.
Czy inwestowanie dywidendowe jest tak samo opłacalne na każdym rynku?
Kwestie podatkowe determinują matematyczny sens takiej strategii w różnych krajach. Z perspektywy polskiej dramatem jest jej faktyczne uniemożliwienie z powodu złamania zasady, że dywidenda powinna być „pewna”. W USA są spółki, które wypłacają ją nieprzerwanie, w zbliżonej wysokości, od ponad 100 lat. U nas nieodpowiedzialne decyzje kolejnych rządów doprowadziły do sytuacji, w której ta forma zwrotu z tzw. „blue chipów” stała się w dużej mierze nieprzewidywalna. Także spółki prywatne nie mają się zbytnio czym pochwalić.
Czy akcje spółek dywidendowych najlepiej nadają się do – wspomnianej wcześniej – strategii buy-and-hold?
Jak wspominałem, uważam, że na polskim rynku trudno mówić w ogóle o inwestowaniu w spółki dywidendowe jako o strategii, którą warto przyjąć i kurczowo się jej trzymać. W obecnym stanie GPW zwyczajnie na to nie pozwala. Gdybym miał w tym momencie odpowiedzieć na pytanie, jakie spółki kupiłbym z myślą o inwestowaniu długoterminowym na zasadzie kupić i zapomnieć, byłby to portfel złożony z banków i blue chipów (rozumianych także jako górna połowa mWIG40), które mają prywatnych właścicieli (energetyka jest dla mnie w Polsce sektorem, od którego trzymam się z daleka).
Czy celem strategii dywidendowej jest maksymalizacja stopy zwrotu czy może np. mniejsze ryzyko?
Obserwując strategie sprzedażowe polskich TFI myślę, że rzeczywiście priorytetem w marketingu tych funduszy jest przekonanie inwestorów, że wiążą się one z niższym ryzykiem. Docelowo często są to produkty, których jednostka ma być stabilna lub nieznacznie rosnąć, a wypłacana dywidenda ma stanowić podstawowe źródło dochodu. W praktyce, szczególnie ostatnio, miejsce ma raczej scenariusz, w którym wartość jednostek spadła od początku funkcjonowania funduszu na polskim rynku, ale trudno robić z tego szczególny zarzut. Jest to głównie pochodna tego, że bardzo wiele z tych funduszy posiada znaczące udziały obligacji emerging markets) w portfelach.
Czym się kierować kupując spółki dywidendowe? Maksymalizacja stopy dywidendy niekoniecznie jest dobrym pomysłem. Dobre zachowanie indeksu S&P 500 Dividend Aristocrats sugeruje, że dobrymi inwestycjami są spółki wypłacające coraz wyższe (nominalnie) dywidendy.
USA są krajem o bardzo wysokiej jakości relacji inwestorskich, nadzoru i instytucji rynku kapitałowego. Wierzę, że w takim otoczeniu fakt dostarczania inwestorom regularnych, przewidywalnych dywidend jest atutem, który może mieć istotny wpływ na długoterminowe zachowanie cen akcji tychże spółek. Jakimś potwierdzeniem takiej tezy jest dla mnie fakt, że z najważniejszych dla S&P Dividend Aristocrats sektorów (Consumer Staples, Industrials, Health Care) tylko ten trzeci przyniósł w dekadzie wyższą (nieznacznie) stopę zwrotu. To oznacza, że nie mamy do czynienia z sytuacją, w której sektory nadreprezentowane w indeksie po prostu zachowywały się lepiej niż szeroki rynek. Stopa dywidendy prawdopodobnie była tutaj rzeczywistym czynnikiem różnicującym.
Jednocześnie jestem bardzo sceptyczny co do szans, by aktualne stopy dywidend (bo niestety w kontekście polskiego rynku kapitałowego trudno za daleko wybiegać myślami w stronę przyszłych) były czynnikiem, który istotnie zdeterminuje przyszłe zachowanie krajowych spółek.
Dlaczego jesteś sceptyczny?
Oczywiście nie wierzę w pełną efektywność rynku, szczególnie polskiego, ale dziwne byłoby, gdyby oczekiwania co do następnej dywidendy nie były uwzględnione w cenach akcji. W spółkach dużych, szczególnie z udziałem Skarbu Państwa, patrzenie w bardziej odległą przyszłość wymaga niestety szklanej kuli. Z kolei w przypadku małych myślę, że kluczowym czynnikiem, w perspektywie przyszłego roku, dla przynoszonych przez nie stóp zwrotu będzie to, które z nich zostaną zdjęte z giełdy przez właścicieli lub fundusze private equity.
Czy, wobec twojego sceptycyzmu, fundusz inwestujący w spółki dywidendowe za granicą jest lepszym pomysłem, niż fundusz inwestujący w Polsce?
To bardzo trudne pytanie. Historycznie patrząc łatwo zauważyć, że fundusze akcji polskich zawierające w nazwie słowo „dywidendowy” zachowywały się bardzo dobrze na tle konkurencji. Oczywiście pojawia się tu pewna wątpliwość, w jakim stopniu realizowały one rzeczywiście sugerowaną w ten sposób politykę. Jeśli chodzi o rynek amerykański to rzeczywiście, w horyzoncie kilku lat, pomysł może być dobry w kontekście realizowanej obecnie rotacji ze spółek wzrostowych do value (wzrostu relatywnej siły tych drugich po prawie dekadzie outperformance’u tych pierwszych).
Wśród funduszy dywidendowych spotkamy takie, które po prostu inwestują w spółki dywidendowe, lecz również takie, które same wypłacają dywidendy. Jak jest najlepsza formuła funduszu dywidendowego?
Fundusze dywidendowe mają swoją określoną grupę odbiorców, którzy po prostu oczekują określonego regularnego dochodu. Uważam, że najlepiej funkcjonują one jako multi-assety. Dla mnie najbardziej naturalnym źródłem dochodów tego typu są obligacje o wysokim kuponie, niezależnie od tego czy mówimy o high-yieldach na rynkach rozwiniętych czy papierach skarbowych na rynkach wschodzących.
Czy mówiąc o multi-assetach masz na myśli fundusze inwestujące w akcje i obligacje czy różne kategorie obligacji? Czy takie fundusze są u nas dostępne?
Tak, są dostępne i jest ich więcej niż stricte akcyjnych, bo w dużo łatwiejszy sposób da się zarządzać docelowym dochodem. Fundusz ma zazwyczaj i akcje i obligacje, choć są też takie działające wyłącznie na obligacjach albo nawet na jednej podklasie obligacji (na naszym rynku zazwyczaj skarbówki Emerging Markets). Zaleta obligacyjnych jest taka, że z lepszą dokładnością mogą podać planowany dochód/dywidendę. Stopy są porównywalne, mówimy o 3-8%, co jest do osiągnięcia zarówno na obligacjach Emerging Markets i High Yield (teraz raczej na tych pierwszych), jak i akcjach (raczej 3-6%), nawet w obecnym otoczeniu, gdy stopa dywidendy z całego S&P500 jest bardzo niska (niewiele ponad 2%).
Czy lepszą formułą jest wypłacanie dywidendy przez fundusz czy jej reinwestowanie?
Na rynku pojawiały się fundusze, w których przypadku sama wysokość dywidendy różniła się istotnie od rzeczywistych dochodów z aktywów wchodzących w ich skład. Dopóki wszyscy rozumieją wpływ procenta składanego i obowiązującego systemu podatkowego na to, co otrzymujemy, traktuję obie formy jako równorzędne. Szczególnie, że wśród zamożnych klientów zdarzają się i tacy, którzy zamierzają żyć wygodnie z dywidend, a kapitał pozostawić po sobie w spadku dzieciom. W takiej sytuacji fundusz dywidendowy jest oczywiście wygodniejszym rozwiązaniem, niż regularne umarzanie jednostek, a to, że kalkulator mówi, że po x latach lepiej wyjdziemy na reinwestowaniu dywidend, nie ma znaczenia.
Jak często fundusze wypłacające dywidendę dokonują takiej wypłaty?
Wszystkie fundusze dostępne u nas w ofercie (a więc olbrzymia większość dostępnych w Polsce od partnerów o określonej reputacji) wypłacają dywidendy kwartalnie lub rocznie, ale tych drugich jest znacznie mniej.
Czy rozliczenie podatkowe w przypadku funduszy polskich i zagranicznych wygląda podobnie?
Jeżeli chodzi o dochody z tego źródła w funduszach zagranicznych, klient niestety musi rozliczać się z nich samodzielnie.
Czy inwestowanie dywidendowe to strategia, która się u nas zadomowi czy jedynie chwilowa moda?
Zważywszy, że jest to strategia funkcjonująca na wszystkich rynkach rozwiniętych, zarówno na poziomie akcji, jak i funduszy, na obecną chwilę nie mam żadnych wątpliwości, że zadomowi się u nas na stałe :).
Dziękuję za rozmowę.
