Dlaczego fundusze zagraniczne są tańsze, niż polskie? Dominik Bekkewold (Fidelity International)

Przeciętny poziom opłat za zarządzanie pobieranych przez fundusze w Polsce jest dużo wyższy, niż w Europie. Wydaje się, że w Polsce konkurencja między TFI jest na tyle wysoka, że rynek powinien wyregulować się sam. Od lat jednak opłaty pozostają na wyższym poziomie, niż na Zachodzie. Ministerstwo Finansów straciło cierpliwość i w tym roku weszło w życie rozporządzenie, które docelowo obniży poziom opłat za zarządzanie do 2%. Są głosy, że wyniku takiej ingerencji, z rynku mogą zniknąć mniejsze towarzystwa. Czy takie rozporządzenie było w Polsce potrzebne? Może wysoki poziom opłat wynikał ze specyfiki Polskiego rynku? Dlaczego fundusze zagraniczne są tańsze, niż w Polsce? O różnicach między Polską a Europą opowiada Dominik Bekkewold, Sales Associate Director Fidelity International.

Opłata za zarządzanie w polskich funduszach akcyjnych wynosi przeciętnie 3,5%, podczas gdy w funduszach europejskich średnia wynosi 1,3%. Dlaczego fundusze zagraniczne są tańsze, niż polskie?

Ja bym powiedział, że to wynika z wysokiej elastyczności cenowej popytu. Polski konsument jest ewidentnie mniej świadomy, niż zagraniczny. Czasami tutaj w Polsce spotykam się z tłumaczeniem związnym ze skalą i efektywnością – że w Polsce jest stanowczo mniej aktywów, niż za granicą. Według mnie ten argument to intelektualne oszustwo. Równie dobrze mógłbym powiedzieć, że polska czekoladka Wedel powinna kosztować 2 razy więcej, niż czekoladka Milka, bo Wedel sprzedaje dużo mniej czekoladek. Konsument jest bardzo świadomy odnośnie czekoladek. I jak widzi, że ma czekoladę Milkę za 5 zł, a obok jest Wedel za 10zł, to zaczyna się zastanawiać. Ale fundusze trudniej porównać. Więc z jednej strony opłaty są wysokie, bo klient nie jest świadomy. Producenci produktów inwestycyjnych wykorzystują tą sytuację. Poza tym rynek nie jest penetrowany i po prostu nie było takiej pełnej konkurencji.

Na polskim rynku mamy kilkadziesiąt TFI. Czy to za mała konkurencja, żeby ceny mogły spadać?

To jest sytuacja bardzo specyficzna, nie wiem z czego ona wynika. Ale normalnie erozja opłat powinna nastąpić stanowczo wcześniej. Te opłaty będą teraz opadać, bo weszło w życie rozporządzenie Ministra Finansów. Ale ewidentnie do tej pory nikt nie chciał wystąpić przed szereg i wysokie opłaty były utrzymywane. Ucierpiały na tym długoterminowe wyniki inwestycyjne, co doprowadziło do obniżenia apetytu na inwestycje. Reforma OFE dodatkowo osłabiła ten rynek, a opłaty nadal pozostawały wysokie. To okazało się kombinacją bardzo negatywną.

Wiemy, że w bogatych krajach Europy opłaty są niższe. Jak wyglądają opłaty u naszych sąsiadów w Europie Środkowo-Wschodniej?

Faktycznie warto zwrócić uwagę, jakie są opłaty w Czechach, Słowacji, na Węgrzech. One są takie same jak w Niemczech, czy innych krajach w Europie. To też jest kwestia uczciwego traktowania klientów.

Polskie TFI zarządzają dużo mniejszymi aktywami, więc mogą być mniej rentowne, niż zagraniczne które operują aktywami ogromnymi. TFI notowane na giełdzie historycznie miały rentowność (ROE) od kilkunastu do kilkudziesięciu procent (w zależności od okresu). Jaka jest rentowność zagranicznych TFI?

Jeśli spojrzymy na dane historyczne, rentowność TFI na rynku polskim jest kilkakrotnie wyższa. To, jak mówiłem, wynika moim zdaniem z niskiej świadomości klientów. Jeśli klienci godzą się na te opłaty, to zarządzający to po prostu wykorzystują. My (Fidelity) mamy takie same opłaty dla wszystkich klientów – w Szwecji, Niemczech, na Węgrzech, itd. Oczywiście są pewne różnice – różne typy tytułów uczestnictwa. Jedne są skierowane do inwestorów instytucjonalnych, hurtowych, inne detalicznych. Ale co do tej średniej, jest to niesamowita anomalia. Polska jest jedynym krajem, który do dzisiaj utrzymywał taką ogromną różnicę w stosunku do średniej w Unii Europejskiej.

A może to kwestia kanałów dystrybucji? Może u nas jest drożej, bo dominują kanały tradycyjne, bankowe, gdzie trzeba opłacić np. funkcjonowanie oddziału. Jak wygląda dystrybucja funduszy za granicą?

Identycznie jak w Polsce. Fundusze są oferowane przez banki, przez niezależne instytucje doradztwa finansowego, biura maklerskie, ubezpieczycieli, itd. Tu nie ma żadnej różnicy, ale tutaj w Polsce wszystko jest dwa razy droższe.

Czy udziały poszczególnych kanałów dystrybucji są podobne?

To jest kolejny mit, który funkcjonuje w Polsce – że na zachodnich rynkach więcej funduszy sprzedaje się online, więc tam opłaty spadły dużo bardziej, niż u nas, bo koszt dystrybucji jest stanowczo niższy, a Polska jest zacofana. Tymczasem ja bym powiedział, że Polska występuje w pierwszym szeregu odnośnie wszystkiego, co dotyczy Fintech, IT, Gaming, itd. Polska jest super rozwinięta technologicznie. Platform sprzedających fundusze też jest tutaj sporo – jest co najmniej pięć dużych. Według mnie kluczowy jest element świadomości. Brakowało edukacji, co do tego, jaki wpływ ma koszt na wyniki inwestycji. Lokalny fundusz akcyjny ma stawkę 3,5%, a średnioroczna stopa zwrotu S&P500 to ok. 7% (w USD, licząc od powstania). Zakładając, że kurs USDPLN jest stały, opłata zabiera połowę tego, co zarabiał S&P500.

W Polsce był też taki standard, że fundusz inwestycyjny dzielił się opłatą za zarządzanie z dystrybutorem. Czy tego typu model funkcjonuje też na innych rynkach?

Tak, oczywiście. To się kolokwialnie nazywa kick-back. Ten sam model działa wszędzie. Ale on się właśnie zmienia w związku z wdrożeniem MIFID II. Dyrektywa określa, jakie mogą być zachęty związane z tymi opłatami. Rynek funduszy inwestycyjnych ewoluuje obecnie w całej Europie.

Oprócz opłaty za zarządzanie może się pojawiać dodatkowo opłata dystrybucyjna (w kanałach internetowych przeważnie nie występuje). Jak zarabiają zagraniczni dystrybutorzy? Czy pobierają oni wyższe opłaty dystrybucyjne, niż w Polsce, w związku z niższą opłatą za zarządzanie?

To też jest ciekawy wątek. Lokalni zarządzający często tłumaczą wyższe opłaty za zarządzanie tym, że “zagranica ma niższe opłaty za zarządzanie, bo oni pobierają wyższe opłaty manipulacyjne, a my opłat manipulacyjnych przeważnie nie bierzemy.” Ja nie wiem skąd to się wzięło. Takiej normy nie ma. To wszystko zależy. Przykładowo w Szwecji, gdzie się wychowałem, występuję opłata wstępna przeważnie ok. 1%, ale może też nie być jej wcale. I to wszystko jest związane z tym, jaki jest model działania danego dystrybutora. Może to być związane z innymi usługami – z portfelami modelowymi, doradztwem, usługą podatkową, private banking, itd. Opłata przeważnie jest związana z całym portfelem, który jest zarządzany, a do tego jest dołączany jest szereg różnych kompleksowych usług. Nie jest tak, że opłaty dystrybucyjne za granicą są zawsze wyższe. Nasze fundusze Fidelity Funds umożliwiają pobieranie opłat wstępnych (manipulacyjnych) z funduszy akcyjnych do maksymalnie 5,25% i jest to polityką naszych dystrybutorów, na jakim poziomie chcą te opłaty pobierać.

Jeśli w całej Europie, w związku z MIFID II, struktura opłat zmierza do tego, żeby nie było tego kickback’u, to czy dystrybutorzy będą musieli w większym stopniu opierać się na opłatach pobieranych bezpośrednio od klientów. 

Myślę, że będą powiązane z innymi usługami. To jest ten kierunek. Dystrybutor jest bliżej związany z klientem odnośnie usługi inwestycyjnej. Ciąży na nim większa odpowiedzialność – za alokację tych aktywów, doradzanie, wybór funduszy, rankingi, itd.

Nie chodzi o to, żeby jednorazowo sprzedać produkt i skasować opłatę. Potrzeby klienta trzeba zrozumieć oraz zaoferować kompleksową obsługę, zbudować mu portfel inwestycyjny. Ofertę trzeba na prawdę dostosować do potrzeb klienta, który jest w określonym wieku, ma określoną sytuację życiową, oczekiwania, ilość wolnych środków, itd.

W naszej rozmowie pojawił się już wątek tego rozporządzenia, które docelowo przewiduje ograniczenie opłaty za zarządzanie do 2%. Czy tego typu regulacje funkcjonują również za granicą?

Nie, z tego co wiem, nie ma takich ograniczeń. Za granicą opłaty od wielu lat systematycznie spadały w wyniku działania sił rynkowych. Fidelity też je obniżało. Rosnąca konkurencja wymuszała wzrost efektywności, optymalizację procesów. Zmniejszały się też koszty transakcyjne.

Wprowadzenie tego rozporządzenia budziło duże kontrowersje. Zwolennicy podawali argumenty, że dzięki niższym opłatom poprawią się wyniki inwestycyjne. Przeciwnicy odpowiadali: „albo regulujmy cały rynek albo wcale, bo banki przestaną sprzedawać fundusze tylko inne produkty, np. strukturyzowane (tam opłaty nie są uregulowane)”. Czy wprowadzenie tego rozporządzenia to był dobry pomysł?

Ja patrzę na to w horyzoncie bardzo długoterminowym. Można oczywiście patrzeć krótkoterminowo, kierując się tym gdzie mogę uzyskać najwyższą marżę. Przy takim podejściu może być tak, że dystrybutor zamiast sprzedawać fundusze, zacznie sprzedawać inne produkty, które dają mu większy zarobek. Ale w moim odczuciu takie podejście w długim terminie przegra. Ale też jeśli spojrzymy na inne rynki, droższe produkty alternatywne nie zastąpiły funduszy.

Przeciwnicy regulacji mówią też „inwestowanie w fundusze nie jest obowiązkowe, nikt nikogo nie zmusza do ich kupowania…”

Klient oczywiście powinien sam sprawdzać, co i za ile kupuje. Jak idzie do marketu, żeby kupić telewizor powinien spojrzeć, jakie ma parametry, ile kosztuje, porównać go z produktami konkurencji. Ale my działamy w takim sektorze, gdzie rozmawiamy o abstrakcyjnych rzeczach. Nie da się dotknąć funduszu, wziąć do ręki, potrzymać. Dlatego ważną rolę zawsze będzie pełnić dystrybutor. Pytanie do całego sektora (TFI, dystrybutorów, itd.), czy będzie się kierować wyłącznie tym, co jest najbardziej rentowne dla niego. Jeśli tak, pogarszamy sobie wspólnie perspektywy na kolejne 20-30 lat. Jeśli na potrzeby klientów nie odpowiemy dobrym produktem, oni będą próbować zaspokajać tą potrzebę (oszczędzania, inwestowania) gdzie indziej.

Czy po obniżeniu opłaty za zarządzanie, polskie fundusze będą dla Was większą konkurencją, niż do tej pory?

Nie traktujemy siebie jak konkurencji. Nasze produkty są wobec siebie w dużym stopniu komplementarne. My nie zamierzamy być ekspertem od małych i średnich spółek w Polsce. My uzupełniamy lokalnych zarządzających oferując przykładowo azjatyckie małe i średnie spółki. W jakimś stopniu pewnie jesteśmy wobec siebie konkurencją – dla każdego z nas liczy się, czy środki popłyną do naszego funduszu czy innego. Ale walka tak na prawdę toczy się o budowanie świadomości inwestorów. W Polsce dużą część majątku stanowią lokaty terminowe. W funduszach Polacy trzymają niewiele pieniędzy. W funduszach otwartych jest ok 150 mld – mniej więcej tyle samo, co 10 lat temu.

Aktywa nie przyspieszają, konsumenci nie czują się komfortowo, wszyscy ze sobą zaciekle walczyli o ten pieniądz. Podstawowym sposobem walki było, ile kto komu może zapłacić. Jak ktoś zapłacił więcej, to wtedy był na półce. Kto był na półce, temu rosła sprzedaż. A teraz niektórzy patrzą na efekty, które nie są dobre i się zastanawiają “co dalej”. Pewne rzeczy z czasem wychodzą. W dłuższym terminie gonienie krótkoterminowych celów źle się kończy. Dlatego uważam, że rozporządzenie dotyczące obniżenia opłat powinno mieć pozytywny wpływ na wyniki inwestycyjne i to jest dobry kierunek.

A czy to rozporządzenie nie stwarza zagrożenia dla Was samych? Opłaty za zarządzanie zostaną obniżone, banki prawdopodobnie zaczną sprzedawać fundusze wyłącznie własnego TFI, może zostać ograniczony dostęp do sieci dystrybucji dla innych TFI, w tym zagranicznych.

Jest taki trend w Europie, że duże grupy finansowe starają się swoimi własnymi siłami dostarczać rozwiązania swoim klientom. Ale to jest zawsze pytanie jaką jakość oferują. Czy lokalni dystrybutorzy są w stanie dostarczyć ekspertyzy na rynkach amerykańskich, azjatyckich czy innych porównywalne z naszymi? My mamy nasze przewagi, kompetencje, pokrywamy wszystkie rynki na świecie. Co do jakości, nie mamy się czego wstydzić. To co już jest widoczne – pierwotne potrzeby odnoszące się do krótkoterminowej ochrony kapitału będą pewnie zaspokajane własnymi siłami – poprzez lokalne fundusze obligacji krótkoterminowych. Ale jeśli klient będzie oczekiwał bardziej kompleksowego portfela inwestycyjnego, to jak najbardziej nasze usługi są dostępne.

Polski inwestor przeważnie inwestuje w Polsce, ale to chyba zrozumiałe, bo tu mieszka i ten rynek zna najlepiej. Zgadzasz się?

Warto się zastanowić nad tym, czy faktycznie jest tak, że klient zna się na rynku, gdzie mieszka. Moim zdaniem tak nie jest. Jest raczej przeciwnie. On się raczej nie zna na inwestycjach, nie ma rozeznania w produktach inwestycyjnych, nie ma świadomości ryzyka i potrzeby dywersyfikacji.

Inwestycje zagraniczne na pewno dają możliwość dywersyfikacji ryzyka rynkowego, ale wiążą się z ryzykiem walutowym. Czy ryzyko walutowe nie jest zbyt dużym kosztem dywersyfikacji?

Jeśli zakładamy, że inwestor działa racjonalnie i stara się ograniczyć ryzyko inwestycyjne, to jest to totalnym paradoksem, że on ma większość swoich środków na rynku lokalnym. Bo rynek lokalny, patrząc historycznie, charakteryzuje się wyższym ryzykiem (odchylenie standardowe). Inwestując tylko na lokalnym rynku, podejmował większe ryzyko. A w przypadku obligacji, inwestor mógł z kolei odnosić wrażenie niskiego ryzyka, bo były one do tej pory wyceniane liniowo, a nie rynkowo.

A co z ryzykiem kursowym?

Co do walut, to bardzo specyficzny wątek w Polsce. Polacy mają w genach obawę, że nasza waluta potrafi się mocno wahać względem innych. Chociaż na innych rynkach wschodzących te obawy też są obecne. Ryzyko walutowe można po prostu zmierzyć, pokazać klientowi, można się nad tym zastanowić, objaśnić jaki to ma wpływ na jego inwestycje. Oczywiście, jak ktoś ma jakąś pulę aktywów w złotówce i zastanawia się nad zakupem innych walut, a środków może potrzebować z powrotem np. w ciągu 6 miesięcy, to faktycznie może nie być dobry pomysł. Ale jak ktoś długi horyzont, wtedy ryzyko jest ograniczone. Podobnie jak na rynkach akcyjnych.

Fidelity ma fundusze aktywnie zarządzane, ale też pasywne. W które lepiej inwestować?

Co jest najlepsze dla klienta – to jest pytanie jak jego portfel jest poukładany. Temat funduszy ETF ostatnio zrobił się bardzo modny. I uważam, że bardzo dobrze. Ale zarówno fundusze pasywne jak i aktywne mają swoje zalety i wady. W przypadku ETF na wejściu i wyjściu napotkam na koszt związany ze spread’em między ofertami kupna i sprzedaży. Zwłaszcza na rynkach egzotycznych. Dla części klientów ważne jest, że za za sterami funduszu stoi jakiś człowiek, który dokonuje selekcji, wspiera go zespół profesjonalistów, wykonuje ciężką pracę dla inwestora, lecz z tym są oczywiście związane wyższe opłaty. Wydaje się, że kombinacja jednych i drugich powinna być najlepszym pomysłem.

Mówiłeś, że Polacy inwestując tylko na lokalnym rynku ponoszą większe ryzyko, bo nie dywersyfikują. Wchodzą w życie Pracownicze Plany Kapitałowe, których polityka inwestycyjna zakłada inwestowanie min. 40% w akcje spółek WIG20. Czy to dobra polityka?

Co do samej ustawy, nie mam dużych uwag do niej i generalnie mam pozytywną opinię odnośnie starań rządu. Uważam, że to jest sensowny krok. Ustawa wprowadza określone limity: co najmniej 40% WIG20, co najmniej 20% zagranicznych akcji, nie więcej niż 30% w mWIG40 i pozostałe polskie akcje. Więc de facto w skrajnej sytuacji, w części akcyjnej może być nawet 60% zagranicznych akcji. To całkiem sporo. Pytanie, czy instytucje prowadzące PPK będą z tego korzystać.