Teoria mówi, że związek miedzy akcjami i obligacjami jest negatywny (gdy akcje spadają, obligacje rosną), co przyczynia się dywersyfikacji złożonego z nich portfela. Rzeczywistość jednak jest bardziej skomplikowana. O tym, jak zmienia się relacja między akcjami i obligacjami, opowiada Marcin Wiński, członek zarządu Baltic Capital TFI.
Jak kształtuje się relacja pomiędzy akcjami i obligacjami? Co do zasady powinny one być ze sobą ujemnie skorelowane. Patrząc na WIG oraz indeks obligacji TBSP w ostatnich latach korelacja bywała ujemna ale równie często była dodatnia.
Odwrotność korelacji jest teorią i nie może ona być stała w czasie, bowiem na te dwie klasy aktywów oddziaływają rozmaite czynniki. Część z nich jest spójna, ale cześć zupełnie niezależna. Niemniej jednak w praktyce możemy wyróżnić kilka charakterystycznych momentów, w których korelacja jest ujemna i dyktowane jest to konkretnymi czynnikami.
Jakie to momenty?
Najbardziej klasycznym okresem odwrotności korelacji jest sytuacja globalnego spadku sentymentu inwestycyjnego. To zjawisko głównie sprowadza się do rynków rozwiniętych, których reprezentantem jest np. rynek amerykański. Można sobie w łatwy sposób uzmysłowić, że gdy na świecie następuje tzw. risk-off, inwestorzy realokują kapitał z instrumentów wysokiego ryzyka na rzecz instrumentów niskiego ryzyka. Czyli na przykład z akcji do obligacji. Faworytami stają się amerykańskie obligacje skarbowe jako tzw. safe heaven.
A co z pozostałymi?
Oczywiście może się pojawić realokacja także na rynku samych obligacji – z tych o wyższym ryzyku do tych o niższym. Wówczas możemy zaobserwować ucieczkę także od obligacji skarbowych rynków rozwijających się czy obligacji korporacyjnych. W takiej sytuacji ich ceny będą pod presją, podobnie jak ceny instrumentów udziałowych.
W długim terminie współczynnik korelacji paradoksalnie jest wręcz dodatnia. Czy ujemny związek między akcjami i obligacjami występuje jedynie okresowo, w krótkim terminie?
Jak wspomniałem powyżej – często dzieje się to w okresach risk off, ale nie tylko. W horyzoncie długoterminowym istotną rolę odgrywa faza cyklu koniunkturalnego i polityka monetarna banku centralnego. Wówczas, w fazie podwyżek stóp procentowych, może się okazać, że rentowności obligacji stają się na tyle atrakcyjne, że premia za ryzyko rynku akcji będzie niewspółmierna. Dotyczy to sytuacji, kiedy równolegle akcje są notowane przy wysokich wskaźnikach Cena/Zysk. W dużym uproszczeniu można powiedzieć, że jeśli rentowność obligacji skarbowych wynosi np. 5%, a wskaźnik Cena/Zysk na tym rynku będzie np. na poziomie 25 to istnieje duża szansa, że inwestorzy wezmą pod rozwagę analizę atrakcyjności obu klas i ocenią, czy warto utrzymywać (bardziej zmienne) akcje, których dochodowość wynosi ok. 4% (odwrotność wskaźnika Cena/Zysk), czy wygodniej jest mieć ok. 5% na instrumencie o niższej zmienności. W takich okolicznościach może dojść do długoterminowego przepływu kapitału w pogoni za dochodowością.
W jaki sposób określić stosunek między akcjami i obligacjami?
My traktujemy akcje i obligacje jako osobne kategorie instrumentów, nie jako wzajemne dopełnienia. Nie jest tak, że w okresach niskiej atrakcyjności rynku akcji koniecznie wypełniamy tę lukę obligacjami. Często, szczególnie w średnich okresach, bywa tak, że zarówno akcje jak i obligacje mogą być nieatrakcyjne i odwrotnie. Wynika to nawet z tego, że obligacje mogą być korporacyjne, albo skarbowe. Lokalne, albo z innych rynków świata. Przykładowo amerykańskie obligacje korporacyjne typu high yield są w ok. 50% skorelowane z indeksami amerykańskich akcji. Obligacje skarbowe rynków wschodzących także w dużej mierze są skorelowane z indeksem MSCI EM – czego przykładem może być rynek polski.
Uważacie, że fundusz absolutnej stopy zwrotu powinien być nisko skorelowany z rynkiem akcji i obligacji. Jak to uzyskać?
Naszym celem jest to, aby nasze strategie zdejmowały z inwestora obowiązek samodzielnego sterowania alokacją. Jest to niezwykle trudna sztuka, dlatego staramy się ich w tym wspierać. Idealna strategia powinna być skorelowana z rynkiem, gdy rośnie, i zdekorelowana gdy spada [śmiech].
Jak uzyskać niską korelację funduszu?
Niski stopień korelacji może być osiągany stosując multi-strategiczne podejście, polegające np. na dopasowywaniu poziomu ryzyka, uzależniając go od momentu cyklu koniunkturalnego światowej gospodarki, stosowaniu strategii relatywnych (long/short) czy identyfikacji jednorazowych okazji inwestycyjnych. Poza tym istotne jest posiadanie globalnego spektrum inwestycyjnego, aktywność w zakresie zmian alokacji portfela oraz stosowanie strategii zabezpieczających.
Czy są jakieś klasy aktywów, poza akcjami i obligacjami, które warto dodatkowo dodać do portfela w celu dywersyfikacji?
Oczywiście. Najlepszą i najłatwiej dostępną klasą aktywów są surowce. Ich stopień korelacji z akcjami jest relatywnie niski i pozwala skutecznie zwiększyć stopień dywersyfikacji.
Przynajmniej w części swoich funduszy stosujecie aktywną alokację. Jak szeroki jest zakres zmian alokacji?
Jednym z elementów strategii pozwalającą na obniżenie współczynnika korelacji jest właśnie wspomniana aktywna alokacja i także staramy się z niej korzystać. Zakresy alokacji w każdym funduszu są inne, dopasowane do poziomu ryzyka, jakim dany fundusz się charakteryzuje.
Czy, zakładając że aktywna alokacja jest skuteczna, dywersyfikację można sobie odpuścić?
Aktywna alokacja jest skutecznym dywersyfikatorem, ale sama w obie nie zagwarantuje sukcesu. Dobry portfel powinien mieć niską korelację, ale także – lub przede wszystkim – atrakcyjne stopy zwrotu. Aby zadbać o tzw. track record nie należy całej strategii opierać wyłącznie na aktywnej alokacji, ważna jest także selekcja. Innymi słowy ważna jest ilość – o ile i kiedy chcemy mieć zwiększoną alokację – i jakość – czym zapełniamy portfel.
